回顧7月(yue)，終端需求仍維(wei)持較強韌性，焦(jiao)炭(tan)下(xia)游庫(ku)存(cun)淡季去(qu)化，低庫(ku)存(cun)格局(ju)疊加環(huan)保限產預期(qi)在(zai)中(zhong)下(xia)旬逐(zhu)步釋放(fang)，期(qi)價反彈，現貨(huo)滯后企(qi)穩上(shang)行。宏觀預期(qi)逐(zhu)步向好，在(zai)內外環(huan)境(jing)擾動下(xia)，去(qu)杠桿逐(zhu)步轉向穩杠桿，積(ji)極財政(zheng)政(zheng)策(ce)更積(ji)極，基建利好帶動黑色板塊再(zai)度(du)沖(chong)高，而焦(jiao)炭(tan)首當其(qi)沖(chong)，7月(yue)上(shang)漲幅(fu)度(du)達到16.8%。

展望8月，環保常態化(hua)下(xia)，焦(jiao)化(hua)將(jiang)(jiang)逐步進入環保產(chan)能去化(hua)階段，執行力度有(you)待觀察(cha)，但(dan)趨勢不(bu)變(bian)。前期作為敏感(gan)指(zhi)標的焦(jiao)化(hua)利(li)潤(run)，后(hou)期受擾環保的擾動將(jiang)(jiang)被平抑，但(dan)整(zheng)體利(li)潤(run)水平將(jiang)(jiang)有(you)所(suo)抬升。單邊趨勢隨著鋼鐵限產(chan)也(ye)將(jiang)(jiang)對需(xu)求有(you)所(suo)抑制(zhi)，但(dan)整(zheng)體仍將(jiang)(jiang)保持高(gao)位(wei)，建議逢低位(wei)做多，以(yi)及逢回調做多焦(jiao)化(hua)利(li)潤(run)。

環保倒逼焦化行業結構改善

2018年以前，主要是針(zhen)對鋼鐵(tie)、煤(mei)炭(tan)的供(gong)給(gei)側改革以及(ji)環保(bao)限產(chan)治(zhi)理(li)，雖然焦化作為黑色產(chan)業(ye)鏈(lian)的重要一環也(ye)有涉(she)及(ji)，但從力度和(he)實際效果來看(kan)，并不理(li)想。主要表現在(zai)：1.產(chan)能去(qu)化進度緩(huan)慢；2.環保(bao)限產(chan)不及(ji)預期。18年以后，隨著鋼鐵(tie)、煤(mei)炭(tan)產(chan)能去(qu)化逐步接(jie)近尾聲，行業(ye)利潤大(da)幅(fu)改善，焦化行業(ye)整(zheng)治(zhi)也(ye)逐步提上日(ri)程。

最新的(de)藍天保衛(wei)戰三年計劃要求(qiu):提(ti)高重點區域(yu)過剩產(chan)能(neng)淘(tao)汰(tai)標準。重點區域(yu)加大獨立焦化企業(ye)淘(tao)汰(tai)力度(du)，京津冀及周邊地區實(shi)施(shi)“以鋼定焦”，力爭(zheng)(zheng)2020年煉焦產(chan)能(neng)與鋼鐵(tie)產(chan)能(neng)比達到(dao)0.4左右。后(hou)期，對于焦化環保限(xian)產(chan)也將(jiang)逐(zhu)步呈現常態化、密集化、監(jian)管(guan)趨嚴化的(de)局(ju)勢，以環保為手段，優(you)化焦化行業(ye)產(chan)能(neng)結構(gou)，提(ti)升整(zheng)體競爭(zheng)(zheng)力。

需求邊際改善支撐

國常會議(yi)強調(diao)財政(zheng)政(zheng)策(ce)需變(bian)得更加(jia)積極(ji)，基建(jian)或將(jiang)成為(wei)財政(zheng)政(zheng)策(ce)重點支持領(ling)域。行業(ye)監管政(zheng)策(ce)在7月20日(ri)開始放松，理(li)財新規(gui)出臺后，政(zheng)策(ce)基調(diao)從“去杠(gang)桿”逐(zhu)步轉變(bian)為(wei)“穩杠(gang)杠(gang)”，表外非標擴容。整體(ti)宏觀邊際改善支撐(cheng)終端需求。

從終端需求(qiu)來看，滬線螺采購同比(bi)回(hui)升至歷(li)(li)史高(gao)位(wei)，達到32731噸；MYSTEEL全國鋼材成交同比(bi)也在歷(li)(li)史高(gao)位(wei)，表(biao)明(ming)需求(qiu)韌性仍強。此(ci)外，從季節性上(shang)看，8月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)是(shi)金九銀十的預備月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)，往(wang)往(wang)行(xing)(xing)情(qing)(qing)在8、9月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)可能提前(qian)啟動，而10月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)后(hou)半月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)下行(xing)(xing)概率(lv)較大(da)。結合今年的實際情(qing)(qing)況，當(dang)前(qian)房地產(chan)高(gao)周(zhou)轉(zhuan)未(wei)終結，基(ji)建有(you)邊際改善預期，8月(yue)(yue)(yue)(yue)(yue)需求(qiu)有(you)望超(chao)預期維持相對高(gao)度(du)。

環保抑制供給支撐焦價

從焦炭供(gong)給端預期來看，此次環保限(xian)產力(li)度(du)有(you)望加強，且當(dang)前80%（鋼聯口(kou)徑）開工(gong)已處于(yu)天花板位(wei)置(zhi)，供(gong)給受限(xian)。從季(ji)節性來看，當(dang)前焦炭6月產量為(wei)3613.2萬噸，同比(bi)-5.31%，處于(yu)歷史低位(wei)。隨著8/20環保督查組進入山(shan)西，以(yi)及山(shan)西省內超低排放措施(shi)陸(lu)續頒布(bu) ，7、8月環保力(li)度(du)有(you)望強于(yu)去年，整(zheng)體產量也將維持較低水平。

庫存結構改善，貿易窗口打開

從庫存(cun)來看，焦企處于(yu)低位累庫階(jie)段，鋼(gang)廠(chang)庫存(cun)處于(yu)正常(chang)水平，港口庫存(cun)大幅(fu)去化，整體庫存(cun)結構較(jiao)前期已有所(suo)改(gai)善(shan)。此外，焦炭(tan)貿易商作為先知先覺的(de)群體作用也相(xiang)當關鍵(jian)，去年6月拉漲就是最(zui)好(hao)的(de)例證。而(er)此次(ci)拉漲的(de)背景剛好(hao)也對應現貨貿易利潤窗口打(da)開，前期港口庫存(cun)去化，貿易商補庫動力(li)再現。

焦化利潤重心抬升

從黑色產(chan)業(ye)鏈(lian)的整體(ti)(ti)利(li)(li)潤(run)(run)(run)來看，成(cheng)材利(li)(li)潤(run)(run)(run)再度上行，目前(qian)螺(luo)紋即期(qi)利(li)(li)潤(run)(run)(run)測算(suan)為(wei)(wei)(wei)1200-1300元(yuan)/噸，為(wei)(wei)(wei)后期(qi)煤(mei)焦(jiao)利(li)(li)潤(run)(run)(run)騰出空間。原料(liao)焦(jiao)煤(mei)現貨(huo)整體(ti)(ti)維持(chi)(chi)弱勢助(zhu)力焦(jiao)化利(li)(li)潤(run)(run)(run)上移，其中低硫(liu)主焦(jiao)累積下調，澳煤(mei)優質主焦(jiao)大幅(fu)回落倒掛也反映了需求端的弱勢；從焦(jiao)煤(mei)生(sheng)產(chan)企(qi)業(ye)庫(ku)(ku)存(cun)來看，7月第二(er)旬(xun)開始基(ji)本維持(chi)(chi)持(chi)(chi)續累庫(ku)(ku)的態勢，一方(fang)面是下游整體(ti)(ti)庫(ku)(ku)存(cun)結構(gou)偏高，導致淡季(ji)補庫(ku)(ku)動力不足，另一方(fang)面是環(huan)保(bao)預期(qi)壓制打(da)壓焦(jiao)煤(mei)。焦(jiao)化端，環(huan)保(bao)去產(chan)能有望加(jia)速焦(jiao)化行業(ye)改善(shan)，前(qian)期(qi)作(zuo)為(wei)(wei)(wei)敏(min)感(gan)指標(biao)的焦(jiao)化利(li)(li)潤(run)(run)(run)，后期(qi)受擾環(huan)保(bao)的擾動將被平(ping)抑，但整體(ti)(ti)利(li)(li)潤(run)(run)(run)水平(ping)將有所抬升。

綜合(he)來(lai)看，供(gong)給端，河北、山西(xi)各地陸續(xu)發布超低(di)排放設備改(gai)造文件，8/20環保(bao)督察進駐山西(xi)，環保(bao)預期逐步加(jia)強，供(gong)給增(zeng)量(liang)有(you)限。需求(qiu)端，下游(you)需求(qiu)仍有(you)韌性，宏(hong)觀(guan)向好，積(ji)(ji)極財政政策更積(ji)(ji)極利好基建，邊際改(gai)善支撐。庫(ku)存方面(mian)，當前焦企庫(ku)存累積(ji)(ji)單(dan)仍處低(di)位(wei)，鋼廠庫(ku)存合(he)理，港(gang)口庫(ku)存去(qu)化(hua)，貿易(yi)窗口打開，對焦價(jia)形(xing)成支撐。建議J1809盤面(mian)2200元/噸下方仍可做(zuo)多（注意臨近交割波動加(jia)劇），J1901盤面(mian)2000-2050元/噸下方做(zuo)多安全(quan)邊際相(xiang)對充足。

（編(bian)輯：張艷  審(shen)校：寇建仁）